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发挥监管先行修正功能的现实必要性  

2017-05-23 16:47:39|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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资本市场是优化资源配置、引导要素有序流动的重要渠道。当前,为了引导市场走出愈演愈烈的“脱实向虚”,有必要更多地发挥监管先行修正的功能。在笔者看来,这也许正是现任证监会主席刘士余自其上任以来就言不离“依法监管、全面监管、从严监管”的道理之所在。

法律实践不免也会有一个不断调整的认识过程中。先行修正规则作为一种既区别于当事人的自行调整,也区别于附前置性条件或负担的程序性做法的存在,它不仅在认识和解决问题上更灵活,而且,也有可能更有效地避免相关法律法规尚不完善的条件下执法行为遭遇责疑和挑战的风险。在《证券法》等相关法律的修改没有到位之前,资本市场的监管更是如此。

把监管重心从事前监管转移到事中、事后监管视之为所谓监管转型的基本要求,现在看来,这种提法是否符合资本市场当前的现状对监管工作的需求,不无值得商榷之处。在还没有真正具备实行注册制的条件下,不仅新股发行总是不断地会有一些实际上并不具备上市条件的企业为了实现圈钱的目的而弄虚作假,欺诈上市,而且上市以后就业绩变脸的更是旧的未去,新的又来。而由于上市公司作为一种稀缺资源在现行经济体制不可避免地受到多方面的百般保护,现行《证券法》及相应法律法规在对诸如虚假上市等重大违法违规行为的处罚上又总是那么不痛不痒,投机成性的炒新炒差炒壳热一脉相承的生生不息,也就理所当然地成为一种挥之不去的具有鲜明中国特色的市场倾向。这种更多地表现为“脱实向虚”而不是“脱虚向实“的倾向,同资本市场支持实体经济服务实体经济的总体要求显然是格格不入的,甚至简直就可以说是背道而驰的。所谓在法不到位条件下的先行修正,对于资本市场监管来说,就是要尽最大的可能将资本市场从“脱实向虚”引导到“脱虚向实”的正确轨道上来。

IPO提速是资本市场发挥资源配置功能,服务实体经济和支持实体经济的题中应有之义。在当前的市场条件下,IPO提速毕竟不是注册制,也谈不上什么准注册制。无论是将IPO提速误认为可以不审而上市,还是放任不具备上市条件的企业蒙混过关,都不仅不利于资本市场自身的健康发展,有违服务实体经济和支持实体经济的宗旨,也不是对IPO提速意图的正确解读。事实上,在依法、从严、全面监管理念的指导下,证监会坚持新股发行常态化的同时,发行审核把关方面丝毫没有放松,通过审核机制产生的实际否决率远高于发审会否决率。今年以来,截至512共审结首发企业244家,核准178家,否决22家,主动撤回44家,审结通过率约为72.95%,未通过率(包括终止审查和否决)27.05%20166月以来共计已有106家企业申请撤回并终止审查,且部分企业在现场检查压力和初审会提出问题后主动撤回,其中,开展现场检查过程中申请撤回11家;初审会指出企业存在的问题后申请撤回6家。证监会在IPO审核过程中,严防企业欺诈发行、虚假披露等“带病过会”行为,通过落实举报、媒体质疑等方式来防范此类企业上市;同时,严查业绩操控行为。部分企业通过关联交易、放宽信用政策、调整折旧、坏账计提以及人为压低员工薪酬、广告费等企业必要支出费用的方式来调整企业利润,粉饰业绩,这种行为将是证监会审核的重点。

不过,否决率的提高固然可以说是从严审核的结果,从另一个角度来说,它也有可能是问题公司明显增多的一种表现。伴随着IPO加速发行,次新股业绩变脸风险的增加,也是需要监管先行修正跟上去的重要任务之一。对于IPO公司业绩变脸甚至是造假上市行为,必须加大问责力度,追究发审委、保荐机构、发行人等有关方面的责任,决不能让投资者来为IPO公司的业绩变脸买单。同时,也必须注意到由于新股发行比例过小所带来的限售股到期解禁过大的风险。为有利于上市公司持续经营和维护整体市场稳定,对大股东减持,理应规则先行,有比现在的做法更为合情合理的适当限制。

如果说,发审环节的先行修正,要点在于防止“病从口入”,那么,从优化资源配置、引导要素有序流动的要求来说,“有进有出”同样也是必不可少的。在这一方面,由于相关法律制度规定一脉相承的缺失,不再具备上市条件的上市公司“该退不退”,壳资源反而得以成为因壳而贵的稀缺资源,一再地成为市场竞相抢登龙门一样的热点炒作题材,已然成为危害市场稳定遗祸投资者的一大公害。资本市场植根于实体经济,又服务于实体经济。并购重组作为资源配置的一个重要环节,必须始终坚持服务实体经济的根本宗旨,决不能“脱实向虚”,更不能“自娱自乐”,这是规范并购重组的一项基本原则。2016年下半年以来,证监会修订了《上市公司重大资产重组管理办法》,严格重组上市认定标准,加大对交易各方的市场约束,比如重组上市项目不允许配套融资,延长相关股东锁定期,避免炒壳等破坏性行为对市场的伤害,促进了市场估值体系理性回归。对跟风式、忽悠式重组和规避借壳的“类借壳”重组,特别是那些向一方转让上市公司控制权,同时或随即向非关联的其他方“跨界”购买大体量资产,新购买的资产与原主业明显不属于同行业或上下游,从严监管,严厉打击重组过程的信息披露违规、内幕交易等行为,以利于更好地引导并购重组服务实体经济,抑制“脱实向虚”。曾经异常火爆的壳资源炒作遭遇市场“用脚投票”,壳重组尤其是跨界重组成为重组失败的多发区,未来大部分资产较差的“壳”公司将会被逐步挤出市场,最近接连发生的两起退市案例或在一定程度上表明了这样的趋势。2001年建立退市制度以来两市年均0.35%的退市率,同国外成熟市场退市率一般在6%的水平相比,还有不小的差距。实现退市常态化,无疑还要下更大的决心。

当然,资本市场作为资源配置最重要的场所,以上市公司为主体或为标的所进行的资产整合,不仅是实行资产配置的最主要途径,同时也是其价值之所在。我们打击资产整合中的违法违规现象,并不是要否定股市的资产整合作用,相反是要更加完整地利用好这一功能,从而借助资本市场的力量,为整体经济更好地转型和实体经济更快地发展作出更大的贡献。就此而言,无论是针对IPO提速中问题的监管还是整治并购重组乱象的监管,都是为了通过先行修正使市场由乱到治。而所谓的治,非但并不意味着发展的停滞不前,而理应也必定将是建立在更加坚实的新基础之上的更快更健康的发展。

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