注册 登录  
 加关注
   显示下一条  |  关闭
温馨提示!由于新浪微博认证机制调整,您的新浪微博帐号绑定已过期,请重新绑定!立即重新绑定新浪微博》  |  关闭

黄湘源的博客

 
 
 

日志

 
 
 
 

注册制不可或偏的基本原则  

2016-01-12 07:00:37|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

  下载LOFTER 我的照片书  |
 

对于即将进入从审核制转换为注册制过渡期的市场来说,与其说更离不开行政权力的“扶上马送一程”,还不如说比任何时候都更需要懂得相信市场和敬畏市场。最近发生的熔断机制开门黑的事件,就是一个很好的教训。

对于熔断机制的引入,据说费了肖钢三年的心思。发生在去年下半年的股灾,在某种意义上似乎也说明赶在注册制正式启动的之前确有引入熔断机制以更好地防范和应对有可能更加动荡而频繁发生股市风险的需要。但是,本应成为防范风险的熔断机制为什么却变成了制造股灾和加剧市场风险的断魂机制,在刚刚生效的四天之中就连续发生隔天两次的四次熔断,创造了当惊世界殊的惊人纪录呢?这里面,当然不可能完全排除整体经济形势严峻、人民币贬值以及大小非减持兵临城下所带来的影响。不过,如果非要说这种不正常暴跌只是说明了熔断机制的生不逢时,跟熔断机制本身的缺陷一点也没有关系,显然也不是实事求是的说法。

熔断机制的本意就是熔断风险。但是,熔断机制之所以未能英雄有用武之地,反而出现了理论与实践的背离,原因也许是多方面的,但在很大程度上正如市场人士所指出的那样,至少有以下两个方面的原因。一方面,两次熔断的阀值设置过于接近,使得一些有可能导致负面影响大于正面作用的心理暗示因素产生始料未及的磁吸效应。比如说,在第一次熔断点触发熔断现象以后,难免有更多的投资者产生恐慌心理,赶紧抢在触及第二次熔断点之前夺路而逃。这就无可避免地造成了第一次熔断到第二次熔断的速度和时间,一次比一次快,一次比一次短。另一方面,由于第二次熔断不仅是即熔即断,而且一断就断至收盘,这就不仅造成了交易所下班时间一次比一次早,而且,投资者更是连自救的机会也没有,在短短的数十分钟甚至十多分钟的时间里就不由分说地被一概封死在熔断机制的面前。正因为如此,早先被管理层说成投资者保护机制的熔断机制,在很多投资者的心目中也就从根本上变了质,变成了暴力侵蚀和快速剥夺投资者财富的魂断机制。

根据国际证监会的指引,为了防止发生美国那样的“闪崩”或程式错误事件,保障市场免受无故的极端价格波动影响而导致交易秩序受损,香港证监会也在去年下半年就开始研究设立特定的机制应付市场波动,即市场波动调节机制。不过,香港的市场波动调节机制虽然基本通过了市场咨询,却并没有急匆匆地推出,而是准备在今年下半年才分阶段实施。根据较早前港交所向券商发出的通函,香港将于今年第二季进行市场演习,第三季首先在恒指、国指成份股实施相关机制,到第四季进一步应用到恒指、国指8类期货合约。香港的市场波动调节机制,正如港交所发言人所解释的那样,跟内地的熔断机制有很大的不同。前者只涉部分会影响系统性风险的指数成份股,也不停市。即使个别股份或会触发市场波动调节机制,在冷静期内仍可继续在限定的价格区间内进行买卖,冷静期过后,价格规限即取消。此外,为避免投资者有可能因为市场波动调节机制的被触发不能平仓而承受隔夜风险,收盘前的最后15分钟,市场波动调节机制也不会生效。

香港市场波动调节机制和内地的熔断机制,虽然都声称着眼于让投资者有一个“冷静期”,但两者的显著区别就在于,一个并不影响市场的流动性,而一个则明显阻断了市场的流动性;一个尽最大的可能减少投资者无法平仓的风险,而一个则一点机会也不留,甚至似乎还颇有一点非赶尽杀绝不罢休的样子。更重要的是,一个相信市场,敬畏市场,除了一个让投资者有机会冷静一下的必要的市场设置,一般不人为地干扰和影响市场的发展方向,而一个则除了相信自己之外,对投资者则不置之于自己的行政安排之下就一千个不放心一万个不称心,也就是说,连所谓的“冷静期”与其说是让投资者冷静还不如说是让他们自己放心。也许正因为如此,香港股市在不能不受到内地股市魂断熔断机制之影响的同时,不仅多少还能保持一点自己的镇定,而且,还基本上没有失去自己的自信。而内地却不仅熔断机制本身不得不朝令夕改,就是注册制和新股发行在无论如何也说不上恰当也说不上有把握的行政干预连累之下还能不能如期进入过渡期以及新股发行还能不能恢复正常发行,似乎也不是一点问题都没有了。

其实,市场的流动性风险是内生的。在改革和开放的市场条件下,没有一个市场可以像古时候修建长城那样,用一堵“墙”在把市场的流动性保护起来的同时也将一切的市场风险排除在外。熔断机制如此,注册制更是如此。但是,为什么我们的熔断机制设计者或者说市场监管者却动不动就容易如此地痴迷于一种老实想着让市场服从于自己的规划和控制的管理文化的呢?是不是他们真的以为自己总是比市场更高明,或者说“民可使由之而不可使知之”呢?

在市场走向注册制的过程中,我们不可能选择一步到位而必须从自己的国情出发以授权的形式实行为期两年的过渡期,在笔者看来,一个很重要的原因就是因为目前的市场还无法一下子就甩开行政权力的干预而具备自立自主自行其是自负其责的成熟的市场机制。但是,这并不说明行政干预就可以一仍其旧地继续越俎代庖,包打天下,包办代替一切在资源配置中本应由市场起决定作用的事情。相反,证监会在对首发办法进行修订时,之所以将一部分基于审慎监管要求增加规定的发行条件调整为信息披露要求,不再将“独立性要求”和“募集资金使用”作为发行上市的门槛,相应调整并加强对有关信息的披露要求,审核工作重点放在关注信息披露的齐备性、一致性和可理解性,强调发行人是信息披露的第一责任人,保荐机构、会计师事务所等中介机构承担核查把关责任,投资者自主判断发行人投资价值,无非是因为,注册制毕竟是有其自己的内在逻辑的。注册制虽然还未上路,但新股发行制度的变化却不能不更多地体现市场在资源配置中起决定性作用的基本原则。相信市场,敬畏市场,是注册制活的灵魂。只有监管部门不再对新股发行信息披露做行政“背书”,也不再代替投资者对发行对象的持续盈利能力习惯性地进行越俎代庖的判断,市场才有可能越来越多地培育和发扬自主自立自行自为自负其责的市场精神。新股发行是这样,与发行信息披露和与之密不可分的发行交易机制更是如此。而在新股发行除了发行节奏都逐渐不再更多地进行行政干预了的情况下,市场交易却怎么反而还不得不更多地需要看行政权力的眼色行事呢?在这个问题上,行政权力的过多恋栈,与其说是爱护市场,维护投资者权益,还不如说是害了市场,害了投资者。在这方面,熔断机制的适得其反,不失为从反面所提供的一个有说服力的证明。

香港与内地相比,尽管在很多的方面还离不开内地经济发展和资本市场的支持,但任何的一种支持和帮助都是互相起作用的。在市场机制的成熟度方面,走在了前面的香港对内地市场的发展无疑提供了很多可资参考和可供借鉴的经验和教训。就熔断机制和市场波动调节机制的比较来说,也不难总结出很多对正在走向注册制的内地市场不无意义的教益。其中最根本的一条就是相信市场和敬畏市场。用港交所总裁李小加的话来说,“我们永远要把公眾利益放在第一位。”在笔者看来,也许正是出于对“公眾利益”的考虑,香港在市场需要设立特定的机制以应付市场波动的时候,才选择了有别于内地熔断机制的市场波动调节机制。而更值得注意的,是香港的市场波动调节机制并不涉停市,也就是说,它不仅不会影响市场的流动性,反而还将更多地有利于投资者更好地维护和保障自己的权益。这也是它长期以来除了无法避免的联系汇率影响之外一般很少会由于本身市场监管的政策性选择失当而导致市场过度波动的内在因素之一。与香港相比,我们除了不无汗颜之外,难道不应该更多地从中去学到一点什么吗?

相信市场和敬畏市场,是一切市场化改革最基本的出发点和立足点,也是我们以更积极而稳妥的步伐走向市场化的最可靠保障。在笔者看来,在推进注册制的过程中,我们更不可须臾忘却或偏离了这个对于市场的长期稳定和健康发展至关重要的最根本的基本原则。

  评论这张
 
阅读(467)| 评论(77)
推荐 转载

历史上的今天

在LOFTER的更多文章

评论

<#--最新日志,群博日志--> <#--推荐日志--> <#--引用记录--> <#--博主推荐--> <#--随机阅读--> <#--首页推荐--> <#--历史上的今天--> <#--被推荐日志--> <#--上一篇,下一篇--> <#-- 热度 --> <#-- 网易新闻广告 --> <#--右边模块结构--> <#--评论模块结构--> <#--引用模块结构--> <#--博主发起的投票-->
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

页脚

网易公司版权所有 ©1997-2016