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黄湘源的博客

 
 
 

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《证券法》的市场化进步依然还需要边改边看  

2014-09-19 02:58:17|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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将太多的期待寄托于注册制改革的市场,即使尚不至于大失所望,难免会因为最近的这次《证券法》修法而略感不安。因为这一次的修法内容与当前市场关注的热点略有出入,不免让正在过于热切地期待着《证券法》修法引领或保障注册制改革的市场产生一种若有所失的感觉。

 

这一次《证券法》修法的内容其实并不多。修改后的《中华人民共和国证券法》将第九十一条修改为:在收购要约确定的承诺期限内,收购人不得撤销其收购要约。收购人需要变更收购要约的,必须及时公告,载明具体变更事项。将第一百零八条、第一百三十一条第二款中的有《中华人民共和国公司法》第一百四十七条规定的情形修改为有《中华人民共和国公司法》第一百四十六条规定的情形。删去第二百一十三条中的报送上市公司收购报告书或者擅自变更收购要约。对于要约收购风起云涌的证券市场来说,与其说是松绑,不如说是进一步的规范。

20138月,证监会新闻发言人就说过:证监会将在分析汇总各方建议意见的基础上,研究提出关于证券法修改草案建议稿,报送立法机关,争取将证券法修改纳入2014年度立法工作计划。今年314日证监会新闻发言人又称:根据十二届全国人大的立法规划,去年12月,全国人大财经委正式成立了证券法修改起草组,正在积极推进证券法修改工作。证券法的修改需要一个较长的过程,期间立法机关会充分听取各方意见,不断予以修改完善,证监会也会积极提出修改建议。十八届三中全会明确指出,要“健全多层次资本市场体系,推进股票发行注册制改革,多渠道推动股权融资,发展并规范债券市场,提高直接融资比重”,并强调“优化上市公司投资者回报机制,保护投资者尤其是中小投资者合法权益,多渠道增加居民财产性收入”。这为证券法的修改指明了方向。不过,此次人大所通过的《证券法》修改内容,虽然尚不失为与时俱进,但事前既未为了解《证券法》修法进程的内幕人士所提及,而且,亦未涉及市场最近所热切关注的热点,这不免令市场又有点突兀又有点失望。。

其实,在去年1128日举行的第四届“上证法治论坛”上,肖钢就曾指出:《证券法》应当以行为统一监管为原则。对证券市场进行集中统一监管是现行《证券法》明文规定的基本原则。立足于行为统一监管的原则修改《证券法》,应当做到业务规则的统一、监管要求的统一和监管机构的统一。而现在修改《证券法》则面临着市场分隔的现实,不同政府部门分别监管不同的市场,实质上是相同性质的产品和业务实行了不同的行为规则,不利于统一市场的形成和发展。在实践中,同属证券性质的产品、同属证券业务的活动、同属证券交易的市场,却存在着产品规则不统一,监管要求不统一,监管主体不统一的现象。“如果没有一个统一的市场体系,市场经济建立不起来。规则不统一的最终结果,影响的是一国证券市场的整体竞争力,我国证券市场周期性地出现需要清理整顿的问题,根本原因也在于此。”

值得注意的是,经过此次修订后的《证券法》目前依旧还延续着以往的核准制表述:公开发行证券,必须符合法律、行政法规规定的条件,并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准;未经依法核准,任何单位和个人不得公开发行证券。也就是说,至少在《证券法》的上述表述没有修改之前,目前所授权给证监会的核准制尚不会有任何实质性的改变,市场所期待的注册制改革也不会那么快就来到我们的身边。因此,无论现在的发审委是我行我素还是且行且变,现在的IPO本质上都不会跟过往有太大的变化:行政审核制下IPO改革的一切进步所反映的至多只是权力把关下的透明度的提高,而并不意味着真正有可能脱离行政之手的干预让市场自主地发挥应有的决定性作用。

 “《证券法》本质上就是一部投资者保护法,希望在这次《证券法》修改当中,在对广大公众投资者的保护上应该要有新的突破。”按照肖钢曾经说过的这一说法,将保护投资者权益落到实处,也是投资者对未来注册制改革之后的资本市场所抱有的最大的期待之所在。尽管现行《证券法》的立法宗旨说的也是保护投资者的合法权益,实际上在保护投资者权益方面,特别是保护中小投资者合法权益的法律制度并不完善,以至于对许多损害投资者权益的行为还缺乏相对应的民事赔偿保障机制的具体制约。特别是对造假上市、内幕交易、操纵股价等证券违法行为缺乏承担民事责任的细则;对虚假陈述民事责任的有关责任主体、责任份额、归责原则等规定过于粗放,不具备可操作性。在实践中显然还迫切需要在法律上进一步明确规定对投资者造成损害的民事赔偿制度细则,使造假上市、内幕交易、操纵证券市场和欺诈客户的行为给投资者造成损失的行为人依法承担必要的赔偿责任。

维护投资者权益,不在于说起来是不是很好听,而在于做起来是不是能够真正地落到实处。肖钢在其就任证监会主席以来就一再旗帜鲜明地表示,“真正捍卫市场公平和平等的原则,就必须旗帜鲜明地保护中小投资者。”尽管如此,内地的欺诈发行上市公司真的能像香港的洪良国际一样吐出全部圈钱所得赔偿投资者并退市吗?在还没有见到《证券法》相关条款的做出相应的修改之前,人们还是不能够真正相信。事实上,万福生科赔偿案和海联讯赔偿案,说的是在司法解决途径之外为投资者提供一个相对更为快速便捷的证券和解可选渠道,做的却是将有限的赔偿当成对受害投资者的慈善,将便捷快速当成降低赔付补偿标准的筹码,将具有人为“适格”限制的部分经济赔偿作为换取不退市不承担失信毁诺责任包括经济责任行政责任刑事责任的资本,这不仅难免违背公平正义的基本原则,也违背了谋求证券和解的根本宗旨,而更重要的无疑是,全额退赔和欺诈退市的原则不动声色地于无形之中被消弭于十赔九不足的尴尬境地。这究竟是对维护投资者权益的嘲笑,还是对证券法民事赔偿责任的亵渎?谁又能说得清呢?!

这次《证券法》对要约收购条款的修改,如果说旨在鼓励真正市场化的收购,鼓励股东通过市场化收购的方式,制约上市公司大股东和董事会高管成员,那么,为什么有关统计显示,2009年至20147月,触发强制要约收购义务的收购共477例,其中454例获得证监会豁免,占比高达95.18%?这究竟说明市场主体对强制要约收购义务的规避有强烈需求,还是说明了要约收购市场对规避要约收购义务有迁就的必要?如果离开了对具体个案的具体分析,一时之间恐还难以一下子就说得清清楚楚。

笔者始终认为,人们对《证券法》修法前景的期待与现实生活中对《证券法》的依持不仅是时域不同并且也是性质不同的两回事。一方面,我国资本市场经过20多年的快速发展,已经从新兴加传统市场逐步向成熟市场发展,证券市场的法制化、市场化和国际化的现实需求和要求越来越高。新的情况和特点不可能不需要法律上的进一步适应,需要进一步扩大证券法的修订调整范围,以利于更好地提供和创造创新和发展的空间。另一方面,证券市场法治事件的新发展不仅迫切需要证券法规在修订和完善的过程中不断根据市场情况的变化及时予以吸收、借鉴、修订和完善,而且亦迫切需要为市场的不断创新和发展留下必要的更新和补充的空间。用发展的眼光来看,《证券法》修改过程中任何一点那怕再微小不过的进步,不仅不是人们大失所望的理由,反而是也应该是让人们看到更多的希望,期待更大进展的又一次新的进步的开始。

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