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退市制度改革对接注册制改革  

2014-07-09 03:40:42|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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改革完善并严格实施退市制度,是推进注册制改革的重要配套制度安排。不妨也可以说,是以“以退为进”的方式对接注册制改革。

在此之前,市场对注册制改革的推进存在诸多不同程度的疑虑。主要的原因,就是《证券法》的修订尚在进行之中,注册制改革则必须以《证券法》修订为前提。而由于《证券法》一些具体规定尚未修改,南纺股份虚增利润3.44亿元却只被罚50万元了事,连续亏损五年最后却无须退市。现在那些正在带病闯关带病上市的新股,将来一旦东窗事发,是不是还会一个一个地像南纺股份一样成为该退而不退该罚而罚不到位的复制品呢?如是,则作为推进注册制改革核心和灵魂的以信息披露为中心的原则,靠什么来取信于人,立信于市场?

退市制度的改革和完善,特别是对欺诈发行重大违法行为和重大信息披露违法实行强制退市的规定,回应了市场的关切。由于《证券法》在退市问题上有一些规定的不到位或不具体,原有退市制度的一个突出而严重的缺陷就是长期以来没有一家上市公司因重大违法行为而退市,这不仅严重损害了投资者合法权益,同时,也严重影响了市场对上市公司的信任,对相应的法律法规和制度政策的信心,严重干扰了市场的正常运行,尤其是新股发行的正常运行。重大违法违规上市公司“退市难”这一难题的破解,为新的法律规范提供了凝聚着市场共识的实践依据,长远来看,有利于营造公平的市场环境,更好地保护广大投资者尤其是中小投资者的利益。当前而言,消除市场上对“以信息披露为中心”的不放心,尤其是消除误以为“以信息披露为中心”就是放纵违法违规信息披露不管的误解,必将有利于使“以信息披露为中心”的原则在更可信更可靠的配套保障制度的基础上更多更好地赢得市场的信任和支持。也就是说,这不仅对于《证券法》的修订不啻一种让市场起决定性作用的倒逼,对于注册制改革更是一个相当有力的推进。

肖钢曾经用一句话简洁而明确地解释了证券法的法理和逻辑,他指出:“证券法本质上就是一部投资者保护法。”然而,每一次《证券法》的修改,无论在哪一个国家,都无不是利益博弈的产物。《证券法》第五十五条虽然将“公司有重大违法行为”列为暂停上市的条件之一,但在接下来第五十六条关于终止上市的规定中却没有了对应的说法。有重大违法的公司迄今为止没有一个被终止上市,不能不说跟法律规定上的这一缺失有着很大的关系。此外,《证券法》第一百八十九条规定,“发行人不符合发行条件,以欺骗手段骗取发行核准,尚未发行证券的,处以三十万元以上六十万元以下的罚款;已经发行证券的,处以非法所募资金金额百分之一以上百分之五以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员处以三万元以上三十万元以下的罚款。第一百九十三条规定:发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息,或者所披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的,责令改正,给予警告,并处以三十万元以上六十万元以下的罚款。这里,对以欺骗手段骗取发行核准非法募集资金的发行人和虚假信息披露的发行人、上市公司或其他信息披露义务人的手下留情,同对操纵市场、内幕交易动辄没收违法所得,并处以违法所得一倍以上五倍以下的罚款的处罚形成极为不对称的对照。难道这不是重融资轻回报的市场定位对发行人贪得无厌的圈钱融资行为的偏袒,又是什么?!《证券法》进行与时俱进的必要修订,目的就是要最大限度地跳出既得利益者的既定圈子,回到以维护投资者权益为重中之重的基本立场上来。

这一次的退市制度改革最大的亮点就是将严重损害投资者权益、市场反响强烈且市场各方人士较为统一的欺诈发行和重大信息披露违法纳入强制退市之列。按照证监会发行人的说法,这是对现有法律制度在实践操作层面的具体规范。言下之意,毋宁说更是对上述既缺乏对称性又有失公平的失范规则和操纵规程的拨乱反正。强制退市,说到底是对信息披露真实性和上市条件严肃性的维护,是企业依法公平地取得上市公司资格的重要制度保障,也是保护投资者尤其是中小投资者权益的现实选择。

在退市特别是对涉及重大违法行为和重大信息披露违法者强制退市的问题上,也有一个维护少数投资者眼前利益还是维护广大投资者尤其是中小投资者的根本利益也即整体市场长远利益的问题。需要警惕的也依然是以保护投资者权益的名义千方百计让已经明显不具备或不符合上市条件的上市公司该退不退。在以往的退市制度实践中,这样的事例并不少见。在《证券法》还没有修改的情况下,保留有争议的“三年亏损”退市指标或情有可原,但像南纺股份那样连续亏损五年也不退市,则未免太说不过去。就此而言,新的退市制度主张主动退市和强制性退市并重,可以有效地防止“放生变成更大的杀生”。对进入“退市整理期”的强制性退市公司的并购重组行政许可申请将不再受理,限制相关主体股份减持行为,亦更将有利于节制以往所司空见惯的借壳炒壳热。从维护投资者权益的角度来说,退市制度的改革和完善,尤其是强制性退市制度的推出,可谓“以退为进”,是对投资者尤其是中小投资者利益的最大保护,也是一项值得称道的历史性的进步。

同样的道理,注册制是以证券发行必须符合证券法规定的证券发行条件且证券发行人在履行信息披露义务的同时接受政府证券监督机构的监督为前提的。证券发行的市场化、法治化、常态化同发行规模和发行价格的市场自我制约机制并不矛盾。为了不让更多的投资者在每一只新股一开始发行上市的时候就输在起跑线,对新股发行中的“三高”、超募和老股东大比例减持套现决不能放纵不管。一讲监督,一讲自律,一触及某些发行人、承销商和机构的既得利益,有的人就倒打一耙,不由分说地斥之为倒退,这不符合注册制的基本宗旨,也不是真正意义上的市场化。在这里,市场化的要义不是维护少数人的既得利益机制,而是维护广大投资者尤其是中小投资者的根本利益也即整体市场的长远利益。退市制度的进一步改革完善,尤其是强制性退市制度的实施,同发行规模和发行价格的自律一样,也是一种市场自我制约机制,是以市场不当既得利益主张的有所退,换取投资者保护的有所进,市场整体利益和长远利益的有所进。在这个问题上,退市制度的改革完善的目标,跟《证券法》的修订以及注册制改革的推进,都是一致的。我们之所以说退市制度的改革是以“以退为进”的方式对接注册制改革,其道理也就在这里。

 

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