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黄湘源的博客

 
 
 

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扬汤止沸不如釜底抽薪  

2014-02-10 15:20:07|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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IPO重启目前似乎遇到了一些问题,在笔者看来,问题正是由于过多的注重了维持注册制改革的过渡时期特色而没有真正下定壮士断腕的改革决心所致。

虽然明确提出了推进注册制改革的目标,此番IPO重启的时候,却依然还保留了原来的审核体制和行政干预机制。明眼人一眼就看出来,此举之意无非在于为新股发行的市场化改革设定一个有行政权力保驾护航的过渡期,用心之审慎,之良苦,不可谓不深厚,不周到。殊不料,市场对于市场化一向就有它自己的解读。只要行政权力被当成利益集团保护伞的发行机制还没有从体制上得到根本性改革,越是有行政权力的保驾护航,利益集团就越是有可能找得到把发行方法的市场化变异成为他们自己的利益需要服务之利益机制市场化的出手之处。这一次的IPO重启并没有例外。如果说奥赛康的借老股出售把存量发行变异为大比例抬价套现就是这种狼子野心大暴露的最典型不过的一例,那么,大机构大资金利用“低价者得”将网下销售中的自主配售变异为大比例截留和撷取新股预期溢价收益的自由配售,则何尝不也是一种典型的市场化变异范例?

也许有人会说,有行政干预尚且发生那么多出人意料的偏差,如果没有行政干预,还不会更加乱了套了去?不错,你有三十六计,我有七十二变。只要行政权力不退出,市场就不会没有针锋相对的应对手段。孙悟空终究逃不出如来佛的手掌心。然而,如果一个以市场化为标榜的新股发行改革永远也离不开半夜鸡叫式的行政叫停,永远也离不开以扬汤止沸为手段的秒停去遏制新股爆炒,那么,何时才取得到市场化的真经?何时才过渡得到注册制的彼岸?

按照从事投资银行工作二十多年的资深市场人士温天钠的说法,内地与香港市场有一个明显的分别,就是在香港新股活动一般不会打压二级市场的表现。为什么?熟悉香港股市的人都知道,内地的“打新股”在香港一般被称之为“抽新股”,一字之差,反映的不仅是新股发行方式的不同,而是发行机制的差异。香港的新股发行也有面向机构投资者的国际配售和面向零售投资者的公开发售两部分。目前,香港监管机构要求新股公开发售最少占一成(大型新股可为5%),如认购倍数高于指定水平,即启动“回拨机制”将更多股份优先售予散户,最高达全球发售股份的五成。这样,只要参与申购,每个账户就能得到一定数量新股的方案。这也就是为我们A股市场的散户所憧憬已久的“人手千股”,而不是像现在这样搞个市值配售也得按照资金量来分配号码确定中签率。此外,香港还可以使用孖展方式来认购新股,投资者只需要投入少量保证金,即可认购更多的新股,这不仅增加了公开市场的投资者获配售机会,也有效地避免了市场在新股发行期间有可能遇到的资金紧缺问题。散户倾向首日抛售获利的投资行为,在一定程度上有可能影响新股股价表现,若计入融资成本,不少投资者投资新股获利微薄,而对于机构投资者来说,他们需要的是在二级市场更大的成长空间,因此,在定价方面会更为谨慎,也不必因为急于套现还贷而出手抛压。香港市场多年来从未出现因新股上市“抽血”而引起暴跌的情况,道理也就在这里。反观在新股首日抛售获利上内地机构投资者的表现,固然与香港市场散户扮演的角色几乎不约而同,而在如何娴熟地利用杠杆工具来调节市场流动性而不单单是靠行政干预去控制市场风险的问题上,考验的也不仅是监管者的智慧,同时,更是发展中市场与成熟市场之间存在的本质区别。

注册制改革过渡时期的IPO重启初出茅庐便马失前蹄,既有其偶然性,更有其必然性。偶然就偶然在,注册制没有出现在最初提出的征求意见稿,而突然现身于IPO重启前的临门一脚,对于研究和制定具体政策方案的工作人员来说,即使没有因循守旧的惯性动力,缺乏必要的监管转型思想准备也不是说不过去的。必然就必然在,作为证监会主席的肖钢即使有着较为明确而坚定的注册制改革主动性和主导性,但如果过度相信和依赖政府有形之手的作用,没有充分尊重市场规律,按照市场化要求进行改革,最终依然将难免会导致重启的IPO又走回以前的老路,这也是不以人意志为转移的一种规律。现实的情形或正在如此这般的如法炮制。这是一个值得反思的教训。值得欣慰的是,肖钢先生近期似乎已经想到了这一点。根据最新的改革安排,2015年将取消发审委,新股上市将真正采用注册制。

扬汤止沸,不如釜底抽薪。重要的不在于有没有发审委,或何时取消发审委,而在于监管分离,行政权力彻底退出对新股发行的行政干预也即对既得利益机制的保驾护航。注册制改革并不要求监管者放弃对新股发行的形式审核,就此而言,发审委可不可以作为市场中介机制的形式继续存在下去,或者下放为交易所专司资格审核和形式审核的一个专门机构,不妨还有其商榷讨论的余地,但为了让一个行政审核的看门狗继续存在下去而放弃或阻碍市场机制的形成和成熟,显然是不合适的,不利于注册制改革,不利于市场化的。注册制改革说到底是革行政权力掌权者自己的命。只要监管者舍得放权,在IPO改革中不谋求自己的利益,那么,心底无私天地宽,行政放权就是通往注册制和市场化的通衢大道。

 

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