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黄湘源的博客

 
 
 

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注册制改革的源头活水  

2013-11-19 03:55:47|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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“推行股票发行注册制改革”写入《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》,注册制改革如鱼得水。不过,其源头活水主要不在于“奉旨改革”,而是“市场起决定性作用”。

历任证监会负责人虽然都曾承认注册制是股票发行改革的方向,但一直都在纸上谈兵。除了在认识方面还有分歧之外,显然也还有一些有待解决的具体问题。其中最大的一个问题,就是与《证券法》的有关规定据说会有某种冲突。《证券法》明文规定:“公开发行证券,必须符合法律、行政法规规定的条件,并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准。”在《证券法》没有改变这一规定之前,能不能推出注册制?证监会似乎也不便表这个态。肖钢也许正是因为有信心在近期内推动《证券法》修订,才提出了2015年过渡到注册制的预期。肖钢的改革决心或由此可见一斑,但正式的IPO改革文件至今尚未出台,显然还在等待什么。

很多的改革改的其实不是别的,而是不合时宜或不甚适宜的法。这在古代叫“变法”,现在则称之为改革。不过,股票发行注册制是不是非得需要《证券法》先行修法而后才能放行,笔者一向就认为应有可讨论或可商榷之处。核准制本质上也就是许可制。它同备案制或注册制的意义原本就非常接近,并不影响其互相间的交叉或包容。核准制的提出,本是对原来实行的行政审批制的否定,只不过由于“评审”、“审核”的内涵被过多地突出了实质性判断之义,而很容易被审批制找到借尸还魂的容身之地。权欲膨胀的行政审批制不肯主动退出舞台,其最好的用武之地也就是使核准制蜕变为变相的审批制。目前股票发行所谓核准制所处的状态岂不正是如此?表面上,证监会虽然不直接对IPO申请进行表决,但在其移交发审委之前所进行的前期预审,事实上就是进行的对发审会的表决有关键性影响的实质性审核。即使发审会表决通过了,也仍然还需要取得证监会的正式批文才能最终上市。

从核准制过渡到注册制,在政府而言是“放权”,而在市场看来,则是“还权”,还核准制内涵中所与生俱来的备案许可之义而已。这一项改革的要点,主要不在于改核准制的名,而是革行政审批制的命,或者说,是行政审批制革自己的命。既然如此,又何必拉大旗做虎皮。拿《证券法》说事,为自己的不思改革或拖延退出而千方百计地找藉口编理由呢?

现在应该可以看得很清楚,核准制蜕变为变相审批制的弊端,不仅在于行政调控力量的过于强大过多地束缚了市场的发展,或过多过快地跳跃式扩容而令市场不堪重负,更为令人害怕和担忧的是,在行政意志的背后,往往有着资本意志的身影。在很多的时候,行政利益和资本利益常常你中有我,我中有你,表现出惊人的一致性。这也正是以往的以行政审批制为核心的IPO改革之所以不知改了多少次,却总是改不到点子上更改不到根本上的症结之所在。正是因为每一次的所谓改革,所征求的无不是发行人、承销商和机构的意见,迎合的都是圈钱寻租的需要,这才使得市场化的口号喊得越响亮,“重融资轻回报”的倾向性就越严重,弄虚作假所挤出来的股价泡沫就越大,大小非减持的压力就越是生生不息,股指和股价走势与经济增长趋势背离得越来越远,也就越来越残酷无情地成为吞噬投资者权益的灾难性定势。沪深股市的这种挥之不去的无妄之灾,与其说是天灾,毋宁说是人祸,它从反面进一步证明了尽快推行注册制改革的必要性和重要性。

IPO之所以暂停了7次,并且这第7次不停则已,一停就是一年之多,无非是因为IPO需要改革的问题实在是太多太严重了。存在决定意识,问题倒逼改革。如果说暂停是被问题所倒逼出来的改革诉求最直接然而也是最简单的市场表现形式,那么,改革就是“市场决定性作用”的选择。IPO改革首先要改革的就是为“重融资轻回报”而上下其手的核准制,也即变相审批制。核准制不改革,“重融资轻回报”就不可能主动退出中国股市的历史舞台。注册制不到位,“保护中小投资者就是保护资本市场”的口号就等于放了空炮。

十八届三中全会所通过的《决定》,使得正在整装待发的IPO改革有了通向注册制的通行证,这对于推动注册制改革的进行,无疑是会有很大的帮助的。不过,注册制改革对于中国股市毕竟是牵一发而动全身的根本性变革,它的推行显然将会有一个过程,一个不断清理政策障碍制度障碍的过程,同时,更是一个不断消除思想障碍认识障碍的过程。后者比前者或更为艰难,但也将更为重要。

中国股市的改革虽然还远远未到不需要行政推动的时候,但行政推动力量的再强大也不可能令一项比触及灵魂更痛的利益改革一蹴而成。比行政推动更重要的源动力来自于市场,并且也只能是来自于市场。这也就是《决定》所提出的“市场在资源配置中的决定性作用”。否则,某些行政推动的改革所反映的如果只是长官意志而并不是市场的意志,那么,谁又能知道它所最终谋求的会是谁的利益呢?在这方面,我们不是没有过深刻教训的。过去一直都在提的IPO优化资源配置的功能,不恰恰正是由于在市场这个基础的上面还有行政权力的有形之手一直制约着市场的无形之手,而使得市场资源的配置功能非但一直优化不起来,还由于动不动就必须为国企脱困服务,或为市场规模的赶英超美服务而身不由己地沦为圈钱寻租提款机,减持套现之帮凶的吗?造成资源配置这种本末倒置乱象的深层次原因是一种实用主义政治观在作怪,而这种实用主义政治观通常总是以行政审批权为其所攀龙附凤的载体的,它并不是对市场供求关系的正常反映,更不是“市场决定性作用”的自主选择。《决定》所提出的“让市场在资源配置中起决定性作用”,在笔者看来,正是对注册制改革乃至资本市场整体改革指导思想的正本清源,这是比什么都重要的拨乱反正。它告诉我们,市场,唯有市场,才是改革最广泛而深厚的群众基础,才是改革智慧和创新活力源源不断充分涌流的源头之水,才是改革的动力和生命力之所在,才是改革从胜利走向新的胜利的可靠保障。建立在“市场起决定性作用”基础上的注册制改革,绝不是一般意义上的“奉旨改革”所能比拟的。

“让市场在资源配置中起决定作用”的明确,为包括未来即将启动的注册制在内的资本市场整体改革指明了唯一正确的方向,为通向实现资本市场“中国梦”开辟了唯一正确的道路,同时,也将极大地增强人们推进改革创新的信心和勇气。有理由相信,伴随着“市场起决定性作用”的注册制改革所来到的,将是中国股市真正意义上的长期利好。

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