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黄湘源的博客

 
 
 

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2.3元的“鸡肋” 3~4元的“杯具”  

2010-06-24 04:54:55|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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农行的发行定价可谓目前市场上最具“洗具性”也最具“杯具性”的一大玄机。1.905元或2.30元固然是食之无味、弃之可惜的“鸡肋”,但3.02元~4.07元则意味着 “问君能有几多愁”的中石油“杯具”可能又要重演。

  农行到底是“最差的银行”?还是“成长性全球罕见的银行”?两种极端的评价决定着对农行不同的估值。诚然,以目前的成绩单,农行的业绩还比不上工行、建行,但也不比中行差。一提业绩就将农行与历史上的 “最差的银行”相提并论,似乎已不合时宜。不过,任何一家银行,如果能够将8000多亿的不良资产划拨给财政部,再用几百亿的政策补贴扮靓自己的财报,恐怕都可以很轻松地夸耀 “全球罕见的成长性”。说穿了,农行的所谓“三农”特色,只不过是它赖以获得政策性特惠照顾的资本,与真正商业性银行意义上的成长性还有很远的距离。农行上市后,这种具有历史阶段性和政策可变性的特殊“成长性”可持续多久,就成为一个很大的疑问。特别值得一问的是,按照农行披露的正式招股说明书,财政部与农行设立共管账户 “特别共管基金”所置换的8156亿元不良资产,停息挂账存续时间为15年,农行将来还要不要还账?用什么去还这笔账?算上现实依然存在并不断滋生的不良资产,农行还有“成长性”值得期待吗?

  之前,国有大型银行在完成重组和上市后表现出的30%甚至60%的增长,是不是可以视为农行上市后未来3年的复合净利增长保持30%左右的速度,从而成为同业增长最快的银行的依据,这同样是有疑问的。因为农行此时上市已无法享受股改红利的释放,更重要的是,农行现在还在走依托资本市场的支持扩大经营规模求发展的老路,但是,这条老路不仅由于它的“重融资轻回报”的前行者寡信弃义而到了尽头,而且,发生在美国的金融危机,也进一步揭示了“大到不能倒”已经不是银行股挟持政府、市场和投资者的法宝。这就是市场为什么对银行大规模圈钱倍加反感的道理所在。

  让人奇怪的是,农行一边对发行定价和融资数额避不明言,一边却在路演中声称上市后不会破发。发行价尚未定,何来破发不破发?当然,如果农行的发行价定在传说中令其非常恼怒的1.905或2.30元,不破发是有可能的。但是,按照其主承销目前报出的3.02至4.07元,就有点难说了。按农行今年一季报净资产1.37元,2010年预测每股收益0.26元计算,3.02元~4.07元也就意味着发行市净率在2.2~2.97倍,市盈率在11.6~15.65倍,远远超过工行、建行、中行目前按今年一季报计算的1.8倍左右的市净率,和按2009年每股收益计算的10倍略多的市盈率。人们不禁要问,凭什么质地不如三大行,卖价却要贵许多?

  原来,这一切倚仗的不是什么“成长性”,而是询价配售机制。因为农行现在不管是公开询价也好,秘密询价也罢,最后决定IPO定价的还是竞价状态下的报价。参与询价的机构,为了放弃网下配售的机会,也得有被吊死在因竞价机制导致虚高报价标杆上的心理准备。这就难怪中金、中信们不怕中石油的故事重演了!

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