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黄湘源的博客

 
 
 

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“一体两翼”将救市引向何方  

2008-10-25 03:32:54|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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中国股市的救市,目前看来,大致可以概括为“一体两翼”,即大股东增持为主体,融资融券和可交换债为两翼。这与其说是救市,不如说是增兵减灶之计。

    增兵减灶计出 《史记·孙子列传》。齐出兵五万前去攻魏救韩,军师孙膑用减灶之计来迷惑敌人,第一天十万人的炉灶,第二天减为五万,第三天只剩下三万。魏将庞涓上当,以为齐军畏战减员,轻举追杀,结果中敌埋伏,大败自杀。

    关于增持,此前笔者已经说得很清楚,至多只能说明这些被增持股票的大股东暂时没有减持的迫切性,并不表明这些股票没有减持压力。相反,由于被增持的股票均为已流通股票,而并非对大小非所持到期解禁限售股的买断,大小非对市场的流通压力非但没有减少,反而势将随着被增持流通股数量的增加,而大大增加市场未来所必须承受的减持压力。增持并没有从根本上解决市场的供求关系,它在一定阶段所能起到稳定股价、稳定市场的作用,但对于改变当前市场的做空趋势不过杯水车薪。与此同时,对增持者自身所带来的利益空间却是非常可观的。由于增持新政只是给大小非大开逢低介入的政策口子,并没有对其未来的逢高派发有什么有预见性的有效限制,反而在增加未来非流通股进入流通市场压力的同时,扩大了市场强势群体跟广大弱势投资者之间由于持股成本差异所带来的利益鸿沟,这根本就是一种对大小非的变相利益输送。

    融资融券虽然在一定程度上具有为市场资金松绑的作用,但如果不加任何的限制,则不啻成为扩大融券风险的杠杆。融券的做空风险主要不在于券商手头那些包括承销包销所吃下来的股票在内的存量股票,更重要的是以“国家队”为首的大小非,未来将不难避开现行制度的规制进入这条泄洪渠道。融资融券和增持的有机结合,无疑将意味着做空风险的成倍放大。

    可交换债券理论上具有缓解大小非减持对市场的直接压力的作用,但这其实不过“书生之见”。一方面,直接减持套利的动力依然远远超过了可交换债券的间接融资吸引力;另一方面,可交换债在间接满足大小非融资需求的同时,将不可避免地给市场带来新的资金压力。也就是说,对于某些具有优势条件的大小非来说,不仅有直接减持的便捷,而且还有择机选择既间接减持又可得到融资的便利,可谓左右逢源。由此可见,可交换债的“醉翁之意”同样也是不在救市,而是救大小非。

    值得注意的是,对于“一体两翼”之类的所谓救市举措,有一种新的说法,叫做“制度治市”。这在某种意义上,等于解释了为什么我国股市在仅仅动了印花税这步棋以后,就没有继续出台应有的救市举措,而只是在所谓“治市”的框框里兜圈子的内在原因。原来,救市行情又回到原来的起点,并不是没有原因的。现在看来很清楚,事情又回到了该救市还是只能治市不能救市的争论上去了。笔者一向认为,救市就是纠错。而“以治代救”的实质,就是宁打“治市”的补丁而不思纠错。

    目前的有关政策,一个较为显著的特征就是将对大小非所进行的利益输送,美其名曰市场化接轨或基础建设补课。其实,增持也好,融资融券也好,可交换债券也好,尽管具有很浓的市场化色彩,但对于市场来说,都是双刃剑,在迎合市场一些人的投机偏好的同时,也会带来更多的负面效应。在这方面,以前有过很多类似的教训。美国的教训之一,就是金融创新产品和市场杠杆工具的过度滥用成为金融泡沫发生器。至少在目前还没有理由可以认为美国所没有能够避免的风险,我们将得以幸免。相反,饮鸩止渴,后果尤为严重。单边利益输送的市场化补课越起劲,给未来市场所带来的潜在危机就越严重。这究竟是救市,还是害市,岂不值得我们深思?

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