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黄湘源的博客

 
 
 

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并购重组依然“成亦政策,败亦政策”  

2008-12-24 03:49:36|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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金融危机一来,过去被认为是可不思议的,转眼都变成不可避免的了。

  在不到一个月的时间内,上百家上市公司争先恐后发布了重组公告,中央企业连连注资或整体上市,上海本地股重组、四川的大国资运动,更是领风气之先,点燃了冬天里的一把火。

  中国资本市场的并购重组,不搞则已,一搞往往就是“一阵风”。欧美人或者难以想象,并购重组可以突击,而且也确实能“搞”得出名堂来,唯一的条件只在于政策。“政府搭台,资本唱戏”。只要有政策,没有条件,创造条件也要上。沪深股市的“政策市”之谓,可以说很大程度上就是由此而来。

  不过,对于资产重组来说,“成亦政策,败亦政策”。别的不说,就先拿几大航空公司来说说吧。为什么我国的航空公司总是在嚷嚷重组,却又总是没有结果?原因就是长官意志在作祟,罔顾市场规律。个别长官拿国家利益说事,却又不拿亏损当一回事。说是“民航”,骨子里其实还是“国航”,外资、民间资本的参与无非是客厅里摆设的“花瓶”而已。民航怎么重组,首先考虑的是国资的版图设计,而非效率和效益。反正不是上市圈钱,就是国家注资,拍脑袋的人绝没有埋单之虞。民航重组的这个“潜规则”,几乎也就是所有的央企和地方国资企业重组的“潜规则”。

  虽然几年来的地方中小国有企业的改制基本上没有怎么影响到中央企业和地方国有骨干企业,但是,问题依然还是问题。问题是在国资的所有者意志主要还是通过行政上的代表者来表达,而未必具有相对较为完备的法律表达方式的条件下,国资的管理和经营不仅总是不免受到某些个人认识水平的局限,而且也常常带有政策上的不确定性的特征。这从国有控股上市公司先是一阵风地流行分拆上市,现在又在提倡整体上市,就足以说明一切。分拆上市的时候,中石化系好多个子公司分别上了市,等到海外上市的母公司也回归上市了,于是,就有了后来的“私有化”。可是,为什么有的“私有化”了,有的却至今还未明确是不是要“私有化”,或者何时“私有化”?中石化最终又将如何整体上市呢?至少在目前,没有人回答这些问题。

  国资委成立以来,中央企业已由196户减少至159户。按照国资委的设想,到2010年,通过央企之间调整和重组,将现有的央企减少到80至100家,并培育出30至50家具有国际竞争力的大企业集团。但是,如果不是此次金融危机的倒逼,在目前沪深股市如此低迷的情况下,央企的整合规划是否能够如期实现,恐怕是有疑问的。尽管金融危机给央企提供了注资的理由,但是,单纯依靠行政手段来推行的企业整合,尤其是资产规模特别巨大的央企的整合,不仅一定程度上存在整合不到位,甚至流于形式的风险,而且注资也至多只是缓解一些特别困难企业燃眉之急的应急之举,根本无助于推进企业结构的必要改革及企业战略、资源配置、人力资源的调整。

  实现整体上市的中央企业大都采取留有一个母公司作为持股机构的模式。作为一个空壳,集团公司的留续不利于出资人对央企资产实现扁平化管理。为此,据说国资委将“积极探索直接持有整体上市中央企业股权”。不过,即使将来央企的控股权都转移到国资委手里,作为同一直接持股人旗下的那么多上市公司,不是又要更加面广量大地重新面临新的关联交易问题了么?

  整体上市,理论上似乎有助于解决控股大股东与上市公司间的利益冲突,杜绝关联交易、母公司与大股东恶意占用资金、违规担保等股市顽疾,改善上市公司治理结构,事实上,不仅没有解决上市公司原来就很突出的“一股独大”的问题,反而使控股股东的股份高到比其他所有大股东加起来还多得多,多到无法被反对的地步,这显然是与改善公司治理结构的目标背道而驰的。在一个企业控股股东可以无视反对的能力被不适当放大的情况下,什么样的治理机制都不过是形式主义。从生产经营者向投资控股型公司的转变,对于企业文化的改造是巨大的挑战,企业的价值取向和行为方式将不可避免地经历一个极不稳定的动荡期,给企业的发展带来诸多不确定性。

  有人总是爱把并购重组和整体上市一概说成优化上市公司治理结构、改善资本市场总体质量的大利好,其实,对于大股东可能是一个利好消息的东西,而对于小股东利益则常常在有意无意之间难以避免发生这样那样的集体性或制度性的损害。最近发生的吉林制药的大小非假手重组借机逃跑的事件,堪称又一个经典案例。

  在某种意义上,问题的关键并不在于上市公司谋划重组与大小非借机出逃之间究竟有着什么样的因果关系,而这种关系又多么难以判断,而在于人们现在所看到的注资重组或者整体上市,就其大多数而言,与其说是市场化的产物,不如说是政策推动的结果。它们常常会随着决策者思想认识的改变而在以利益实用主义为支点的跷跷板上不断折腾。吉林制药的重组如此,央企以及地方国资的大注资大整合,又何尝不是如此?

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